百威亚太：持续引领消费升级，精酿矩阵优势正快速发力
12月2日，中金公司发布对百威亚太的研报，摘要如下：
公司近况
近期我们对公司做了综合市场调研，追踪其产品在精酿市场和高端啤酒市场的表现。
评论
公司开始以“鹅岛”为推手发力精酿市场，正在引领15元以上的消费升级，10-12元价位的科罗娜等大单品正在渠道自然下沉亦正成为低线城市引领性品牌，公司EBITDA利润率或持续提升。根据我们的市场调研，四季度以来精酿经典产品“鹅岛”销售渠道正从直营酒吧迅速拓宽到一线城市全渠道，定价15-20元/瓶，其定价明显高于其他龙头在10-12元价格带的产品，消费升级的引领作用继续体现，鹅岛正在实现快速放量并正获取高端消费群。同时，2Q20以来以科罗娜为代表的超高端大单品销量已经同比实现正增长，而2Q20超高端销量最大的高线城市夜场渠道开放程度较低，则我们判断其增长主要来自低线城市。当前低线城市品质诉求亦较强，且人均可支配收入的提升也使得低线居民的购买力可以承接进一步的啤酒消赀升级，其中10元以上价位产品铺货率提升较为明显，但自然动销仍主要集中于龙头品牌，福佳白和科罗娜表现较为突岀。我们认为公司精酿品牌矩阵优势在行业中较为突出，且精酿产品之间差异性较强，可以契合高端消费者对差异化的诉求。随着精酿矩阵的放量，我们测算其EBITDA利润率或从2019年的30.9%提升到2025年的37%。
我们认为高端啤酒竞争或更为激烈，公司的中国区高端市占率在今明两年或有下滑，海外市场因疫情仍然不确定其表现仍有待观察。随着其他龙头公司费用资源高度聚焦高端，我们认为公司的高端市占率或从2018年的46%下滑到今年40%左右，但我们认为公司对高端成熟渠道的掌控力依然较强，且因其高端销量为行业内最大因而成为经销商利润主要来源，加之消费者对其高端品牌力的认同使其自然动销依然较好，我们认为其他龙头或较难打破此壁垒。
估值建议
我们维持今明两年盈利预测，引入2022年盈利预测11.26亿美元，考虑到估值切换以及啤酒消费大环境转妤或对公司助力较大，我们上调目标价11%到34.4港币，当前股价较目标价有25.3%的上涨空间，目标价对应2020年/2021年35.7X/27.6XEV/EBITDA，当前股价对应2020年/2021年28.4X/21.3XEV/EBITDA，维持跑赢行业评级。
风险
疫情二次爆发导致消费场景再次受限，竟品加大高端投入导致公司优质核心经销商流失，各渠道价差明显或导致窜贷存在，内部管理波动，原材料价格波动，外围市场波动，食品安全。
